¿Por qué hay tanta inflación en este momento? 6 razones + Qué sucederá a continuación

Derramé mucha tinta advirtiendo que una gran parte del mercado estaba jugando un juego del "tonto más grande": los inversionistas estaban comprando acciones sobrevaloradas y criptomonedas y NFT (tokens no fungibles) prácticamente inútiles, esperando deshacerse de ellos con tontos aún mayores (escribí sobre esto en enero). Pero en los últimos seis meses, el mercado empezó a quedarse sin tontos. Tasas de interés más altas y una inflación cada vez mayor devolvieron algo de racionalidad al mercado. Hay un dicho en Wall Street: "Los mercados bajistas devuelven el dinero a sus legítimos dueños". Esto mismo es lo que hemos estado experimentando últimamente. 

Varios clientes expresaron su agradecimiento por la estabilidad de sus carteras en medio de estos tiempos turbulentos y nos sugirieron que deberíamos celebrar con un baile. Sería deshonesto decir que no sentimos cierta satisfacción al ver que nuestras inversiones se mantienen relativamente estables, incluso cuando muchas acciones en el juego del "tonto más grande" han caído hasta un 80%.

Pero no estamos haciendo un baile de celebración, por varias razones: 

En primer lugar, nos damos cuenta de que en el lado perdedor hay personas reales con esperanzas y sueños destrozados, sufriendo lo que llamamos el estallido de la burbuja de la segunda versión del dotcom. Sinceramente, nos sentimos mal por ellos. 

En segundo lugar, lo último que queremos hacer es dejar que nuestro éxito relativo se nos suba a la cabeza o sugiera que hemos descifrado todo esto. No quiero que mis compañeros de equipo en IMA se vuelvan menos atentos y pierdan lo que uno de nuestros clientes de IMA, que se ha convertido en un amigo personal a lo largo de los años, llama "paranoia judía rusa". Él me dice que duerme bien por la noche porque su dinero está gestionado por un "judío ruso paranoico". Está bien, solo hay un "judío ruso paranoico" en nuestro equipo de inversiones: yo mismo. Pero esta saludable dosis de paranoia, mirando no solo lo que tenemos frente a nosotros, sino pensando en los riesgos que acechan a la vuelta de la esquina, se ha arraigado profundamente en el ADN de IMA. 

Como verás más adelante en la carta, la lista de cosas de las que preocuparse (paranoia) solo está creciendo. De hecho, cuando te sientes abrumado por sentimientos de éxito o fracaso, es cuando quieres profundizar tu proceso para asegurarte de que las emociones (y la sobreconfianza o la falta de confianza) no jueguen con tu cabeza y toma de decisiones. Estamos constantemente revisando una y otra vez cada acción que poseemos para asegurarnos de que nuestra tesis en cada una esté intacta. 

En tercer lugar, los restos de las inversiones de los "tontos más grandes" probablemente transformarán a muchas acciones que fueron anteriormente muy apreciadas y por las que los inversores estaban dispuestos a pagar precios mucho más altos en algo parecido a activos radioactivos. Estas acciones adquirirán la reputación de ser una clase de activo no apta para inversión, al menos durante un tiempo. De la misma manera en que algunas personas confundieron grandes empresas con grandes acciones en la subida, se confundirán acciones destruidas con malas empresas. 

Para ser justos, algunas de las acciones que se están desplomando hoy son malos negocios, mientras que otras son mediocres y algunas son excelentes. Un cambio masivo en el sentimiento suele diluir las distinciones entre ellas y todas son tratadas por igual como desechos radioactivos. Nuestro trabajo es revisar cuidadosamente los escombros e identificar grandes empresas que estén negociando a buenos precios (con un margen de seguridad significativo). Este amontonamiento nos ha dado un universo más amplio de acciones para estudiar, y damos la bienvenida a la oportunidad. 

La inflación está en todas partes 

Es probable que la guerra en Ucrania arroje más gasolina al fuego inflacionario, el cual ya arde intensamente, amenazando con sumir a la economía global en una profunda estanflación. La estanflación es una desaceleración de la actividad económica causada por la inflación. 

Antes de adentrarnos en las entrañas desordenadas de la estanflación, revisemos lo que está sucediendo en las economías de EE. UU. y el mundo. Ya he hablado de alguna de las causas de la inflación en cartas anteriores, así que centrémonos en los nuevos culpables. 

Petróleo 

En primer lugar, los precios más altos de las materias primas. Incluso antes de la pandemia, la oferta de petróleo y gas se veía limitada por una disminución en la inversión causada por bajos precios del petróleo, gas natural y la caída de los hidrocarburos por culpa del culto ESG. La pandemia provocó una caída aún mayor de la inversión en el sector. La invasión de Rusia a Ucrania obligó al mundo a excomulgar al tercer productor más grande de productos petroquímicos de la modernidad. 

El mercado del petróleo tiene dinámicas ligeramente diferentes al mercado del gas natural. El petróleo es una materia prima fungible y se transporta fácilmente en petroleros, por lo que (técnicamente) se puede redirigir fácilmente de un cliente a otro. Por ejemplo, si China solía comprar petróleo de Arabia Saudita y ahora compra petróleo de Rusia, el petróleo que China dejó de comprar a Arabia Saudita puede ser comprado por Alemania. Dicho esto, Rusia produce petróleo pesado y Arabia Saudita petróleo ligero, por lo que las refinerías deben ser reconfiguradas, y eso lleva meses. 

Las sanciones al petróleo únicamente tendrán un impacto en la economía de Rusia si todos dejan de comprar petróleo ruso. Si todos los países adoptan sanciones, se eliminarán del mercado alrededor de 8 millones de barriles diarios de exportaciones de petróleo. Eso es una cantidad excesiva, considerando que el mundo consume alrededor de 88 millones de barriles al día. 

No queda claro si China e India, que ocupan el puesto 1 y 3 en importaciones de petróleo, seguirán comprando cantidades significativas de petróleo a Rusia, ya que hacerlo podría dañar sus relaciones con Occidente. Ninguno de los dos países quiere que Occidente les diga qué hacer. Tienen sus propios intereses económicos que considerar, pero su comercio con EE. UU. y Europa es significativamente mayor que con Rusia. 

Parece que ambos países se han estado distanciando lentamente de Rusia. Por ejemplo, la red de tarjetas de crédito china UnionPay ha cortado silenciosamente su relación con Rusia. Aunque Rusia tiene una red interna de tarjetas de crédito llamada Mir, dado que Rusia fue excluida de las redes Visa y Mastercard, y ahora de UnionPay, los rusos no tienen una forma fácil de gastar dinero cuando viajan fuera de Rusia. 

Esta guerra fue un pésimo comercial para las armas rusas, y existe una buena posibilidad de que India decida cambiar a armas occidentales, lo que la acercará más al Oeste. 

A corto plazo, es probable que disminuya la oferta de petróleo de Rusia al mercado mundial; es difícil decir en qué medida. Evidentemente, la demanda de petróleo ruso ha disminuido, ya que el precio (Urals) ha bajado un 30% mientras los precios mundiales del petróleo alcanzan nuevos máximos. 

A largo plazo, la perspectiva del suministro de petróleo desde Rusia se presenta cada vez más desfavorable. La participación de empresas occidentales en proyectos petroleros rusos no se debió a un gran afecto por Occidente. Rusia compartió los ingresos petroleros con BP y Exxon porque estas empresas aportaron la experiencia técnica esencial para hacer frente a los desafíos de los campos de petróleo y gas rusos. Con la retirada de Occidente de Rusia, es probable que la producción a largo plazo de petróleo y gas disminuya, incluso si China e India continúan comprando recursos energéticos rusos.

Gas 

Pasemos al mercado del gas natural. 

Llámenme Sr. Obvio, pero lo diré de todos modos: el gas natural es un gas y el petróleo es un líquido. El transporte de gases es mucho más complicado que el transporte de líquidos. El gas natural se puede transportar de dos maneras: por gasoductos (la forma más barata y eficiente, pero que lleva años construir la infraestructura) y por barcos de GNL. GNL significa gas natural licuado: el gas se enfría a -260F y se convierte en líquido. Europa occidental, especialmente Alemania, depende en gran medida del gas ruso, que hoy se transporta a Europa a través de gasoductos. 

En el futuro, al confiar tu sustento a políticos bienintencionados (especialmente si resides en California), ten en cuenta que los políticos alemanes, en su afán por adoptar prácticas amigables con el medio ambiente, optaron por abandonar la energía nuclear, la cual no genera emisiones de CO2. En su lugar, hicieron la transición a fuentes intermitentes "verdes" como la energía eólica y solar (y después recurrieron al carbón contaminante), vinculando así su futuro a un líder ruso que prescinde de camisas. Ya he abordado este tema con anterioridad; puedes leer más al respecto aquí.

Algunos países europeos más pequeños ya están abandonando el gas de Rusia. Alemania e Italia, los mayores consumidores de gas ruso, prometen que pueden desvincularse del gas ruso en menos de dos años. Esta tendencia continuará; simplemente no sucederá de la noche a la mañana (ni en dos años). Llámame escéptico, pero creo que tomará mucho tiempo para que Europa abandone por completo el gas natural ruso, ya que construir terminales de GNL lleva años, al igual que aumentar la producción de gas natural. 

Es probable que los precios del petróleo y el gas natural se mantengan en niveles elevados o incluso aumenten en los próximos años, y la producción de gas natural y petróleo de EE. UU. probablemente tenga que aumentar sustancialmente. Esto beneficiará a algunas de las empresas de nuestra cartera, de las cuales hablaré en la segunda parte de la carta. 

Alimentos 

La segunda nueva fuente de inflación son los alimentos. Es una preocupación significativa para nosotros. Rusia y Ucrania producen aproximadamente el 15% del suministro mundial de trigo. Representan aproximadamente un tercio de las exportaciones mundiales de trigo (o alrededor del 7% del consumo mundial de trigo). Rusia ha impuesto una prohibición a las exportaciones de trigo. La guerra probablemente interrumpirá la temporada de siembra en Ucrania, lo que podría resultar en una disminución de hasta un 7% en el suministro mundial de trigo. Aunque esta cifra parece significativa, no se aparta de la volatilidad histórica causada por eventos como sequías y otros desastres naturales, que han elevado históricamente los precios del trigo en algunos puntos porcentuales. Sin embargo, esto no es la principal preocupación que tenemos.

Nos preocupa que desde que comenzó la guerra, los precios de los fertilizantes de nitrógeno y potasio no paran de subir. Rusia y Bielorrusia son los segundos y terceros mayores exportadores de potasa utilizada para fabricar fertilizantes de potasio (Canadá es el mayor productor). El fertilizante de nitrógeno se fabrica a partir de gas natural. Los precios elevados de los fertilizantes llevarán a un aumento significativo en los precios de todas las calorías, desde maíz hasta aguacates y carne. 

La inflación alimentaria afecta de manera desproporcionada a los países pobres y a los pobres en países ricos. Los consumidores estadounidenses gastan el 8.6% de su ingreso disponible en alimentos (en comparación con el 17% en la década de 1960). En los países pobres, este número es significativamente más alto. Por ejemplo, el ucraniano promedio gasta el 38% de su ingreso disponible en alimentos. Los precios de los alimentos han estado subiendo, pero tememos que no hemos visto nada aún. 

Tasas de interés 

La tercera nueva fuente de inflación son las tasas de interés más altas, que hacen que todos los bienes financiados sean más caros, desde lavadoras y secadoras hasta automóviles y viviendas. Durante la última década, nos acostumbramos a un crédito barato y abundante. Si la inflación continúa en niveles elevados, el crédito barato se convertirá en una reliquia del pasado. Las tasas de interés hipotecarias casi se han duplicado desde los mínimos de 2021: al momento de escribir esto las hipotecas a 30 años se acercan al 5.1%. El precio medio de una vivienda es de $428,000 (frente a unos $330,000 antes de la pandemia). El aumento de interés del 2.7% al 5.1% le costará al consumidor promedio $7,000 al año, o el 12% del ingreso mediano total de $61,000. Alrededor de un tercio del país no es propietario de una vivienda sino que alquila. Los alquileres aumentaron un 11.3% en 2021 y continúan subiendo en 2022. 

Ahora, si sumas el aumento de los precios de la energía (gasolina y calefacción), la inflación alimentaria y el mayor costo de cualquier cosa que deba financiarse, verás cómo el consumidor está siendo exprimido desde todas las direcciones. Las cifras de inflación manipuladas por el gobierno muestran un aumento de precios del 7-9%. Creemos que estas cifras son bajas, a pesar de haber establecido récords de varias décadas. Un número más realista es mucho más alto, como sugieren las cifras de inflación de importación y exportación, que no están ajustadas por el gobierno y oscilan entre el 12% y el 18%. 

Problemas en la cadena de suministro 

Otra causa de la inflación desmedida surge de los problemas en la cadena de suministro. China está atravesando un nuevo estancamiento de su economía. Putin nos hizo olvidar el coronavirus, pero el coronavirus no nos olvidó. China, la fuente inicial del Covid-19, ha sufrido entre los números per cápita más bajos de infecciones y muertes por Covid. El inconveniente de esto es que China tiene una inmunidad colectiva muy baja. Y aunque China tiene vacunas fabricadas localmente, no son muy efectivas, y China se niega a importar vacunas occidentales. 

El presidente Xi puso su reputación en juego con una política de "cero Covid". Hoy en día, esta política se está poniendo a prueba. China está cerrando ciudades del tamaño de los países europeos más grandes para evitar que el virus se propague. Dado que China fabrica gran parte de lo que consumimos, fabricarán menos. Los problemas de suministro "transitorios" desde China persistirán y se sumarán a la inflación. 

Desglobalización 

Finalmente, el conflicto en Ucrania ha impulsado el proceso de desglobalización. La globalización, un monumental tsunami deflacionario, se vio cuestionada durante la pandemia al exponer la vulnerabilidad de nuestro alardeado sistema de inventario “justo a tiempo” y de suministro global. La guerra en Ucrania le hizo recordar a Occidente que el sistema de comercio global se fundamenta en la suposición de que no entraríamos en conflicto bélico con nuestros socios comerciales. Al romperse esa suposición, la guerra en Ucrania ha acelerado el curso de la desglobalización selectiva, con la consecuencia previsible de aumentos sostenidos en los precios a largo plazo.

Lo que nos lleva a la estanflación.

La estanflación puede ser nuestro próximo destino, pero eso no es lo que me preocupa. 

Si los costos crecientes (inflación) fueran predecibles, los salarios se ajustarían a este aumento y el impacto en el consumo de bienes sería benigno. Sin embargo, esto no ha sido el caso. A pesar de que los salarios han experimentado un aumento del 3-4%, se han rezagado considerablemente en comparación con las cifras oficiales de inflación y han quedado en segundo plano frente a la inflación real. Este fenómeno ocurre incluso antes de que las elevadas tasas de interés y los altos precios de los fertilizantes, derivados de la guerra en Ucrania, afecten la producción de alimentos, los precios de la comida y los bolsillos de los consumidores.

 A medida que la inflación supera el crecimiento de los salarios, se empobrecen más los consumidores y, por lo tanto, su capacidad para comprar bienes discrecionales disminuye. Así es como la inflación se convierte en un viento en contra para el crecimiento económico, lo cual se denomina estanflación. El impacto de la inflación en la economía dependerá de la diferencia entre la tasa de inflación y el crecimiento salarial. Cuanto mayor sea la diferencia entre estos dos números, la inflación frena aún más la economía, causando estanflación. 

No estamos preocupados por una recesión.

Las recesiones son mecanismos naturales de limpieza para la economía. A lo largo de las expansiones económicas, las empresas comienzan a acumular grasa. Sus procesos se aflojan, contratan a demasiadas personas, acumulan demasiado inventario. Las recesiones son el plan de dieta de la naturaleza para las empresas que necesitan perder algo de grasa. Las recesiones no son divertidas (especialmente para aquellos que pierden sus empleos), pero históricamente han sido interrupciones a corto plazo entre expansiones económicas. 

Para ver qué hará la economía y las acciones durante un entorno de alta inflación, puedes mirar lo que hicieron en las décadas de 1970 y 1980. O simplemente puedes mirar los últimos 20 años e invertir.

El crédito fluía como la cerveza en una fiesta de fraternidad del sábado por la noche. Los múltiplos del mercado de valores se expandieron. A pesar de que la deuda del gobierno se triplicó, los pagos de intereses de nuestra deuda como porcentaje del presupuesto federal están cerca de un mínimo histórico. Las tasas de interés eran bajas y el gasto gubernamental era estimulante. Ahora, invierte todo eso y obtienes un crecimiento económico a largo plazo anémico y múltiplos de mercado de valores en contracción. Los vientos favorables del pasado se convierten en vientos en contra del futuro. 

En los últimos 20 años, cada vez que la economía tropezaba, la Reserva Federal la salvaba: bajaba las tasas de interés, inyectaba liquidez en el mercado, y la economía y el mercado volvían a la pista. El dolor del cual fuimos salvados no desapareció; se estaba acumulando en un frasco de dolor. Este frasco casi ha llegado al límite y ahora está goteando. Hoy, para evitar que la inflación se convierta en hiperinflación, la Reserva Federal tendrá que hacer lo contrario de lo que está acostumbrada a hacer en el siglo XXI: subirá las tasas. 

He estado haciendo esto el tiempo suficiente como para saber que la economía es un mecanismo complejo y autorregulable, por lo que la sombría imagen que he pintado en este artículo y algunos anteriores puede o no cumplirse. Nunca se debe subestimar la ingeniosidad humana. 

Sin embargo, nuestro trabajo es prepararnos para lo peor y esperar lo mejor. Dado que la burbuja de la puntocom 2.0 aún tiene mucho espacio para desinflarse (exploramos los restos y no encontramos nada que nos gustara), con valoraciones generales del mercado de valores altas y un sombrío panorama económico global, seguimos posicionando nuestra cartera de manera muy conservadora. 

Hemos posicionado intencionalmente la cartera para un entorno de bajo crecimiento. La mayoría de nuestras empresas no siguen el ritmo de la economía. En otras palabras, tu rentabilidad no debería cambiar mucho si la economía atraviesa una contracción prolongada o un bajo crecimiento real. Sí, el mercado está caro y la economía está llena de incertidumbre; pero no poseemos el mercado, poseemos una cuidadosa selección de empresas de alta calidad y aún infravaloradas.

Artículo disponible en inglés aquí.

Vitaliy Katsenelson es el director ejecutivo de IMA, una firma de inversión de valor ubicada en Denver, Estados Unidos. Ha escrito dos libros sobre inversiones, que fueron publicados por John Wiley & Sons y que se han traducido a ocho idiomas. Soul in the Game: The Art of a Meaningful Life (Harriman House, 2022) es su primer libro que no trata solo de inversiones. Puedes obtener capítulos bonus inéditos enviando tu recibo de compra a bonus@soulinthegame.net.

Por favor, lee la siguiente divulgación importante aquí.